Intervenção do Governador, Carlos da Silva Costa, na Audição Pela COFMA

Senhora Presidente da COFMA,

Senhoras e Senhores Deputados, muito boa tarde.

Agradeço o convite que me foi dirigido para partilhar convosco a perspetiva do Banco de Portugal sobre questões relacionadas com a sustentabilidade do endividamento público e externo.

A relevância do tema é inquestionável e está bem espelhada na frase de abertura do relatório que motivou a constituição deste Grupo de Trabalho e que passo a citar: “[o] peso da dívida externa, na qual está englobada grande parte da dívida pública, restringe o crescimento económico do país e as suas escolhas democráticas.”

Níveis elevados de endividamento traduzem-se num crescimento económico mais lento e mais volátil, por duas ordens de razões:

• i. Prejudicam o investimento, quer por via da incerteza que geram, quer por via da limitação da capacidade de financiamento dos agentes, e
• ii. Tornam as economias mais vulneráveis a choques – internos ou externos – sobre a confiança, o produto ou as taxas de juro, comprometendo também a utilização contra cíclica da política orçamental.

A atualidade do tema continua a ser evidente. A dívida externa bruta de Portugal quase quadruplicou entre 1996 e 2012, situando-se nos 211 por cento do PIB em 2017. A dívida do setor privado não financeiro aumentou de 89 por cento do PIB em 1995 para um máximo de 220 por cento em 2012, situando-se em 2017 ainda acima dos 173 por cento. A dívida pública passou de 50 por cento para mais de 130 por cento do PIB entre 2000 e 2014, cifrando-se em 126 por cento no ano de 2017. Dados do Fundo Monetário Internacional revelam que este nível de dívida pública no ano transato era o quarto mais elevado de entre as economias desenvolvidas de todo o Mundo, com apenas duas economias – Japão e Grécia – a apresentar um nível de endividamento marcadamente superior.

Destes factos decorre que é absolutamente vital que todos os atores relevantes possam congregar esforços em torno do objetivo de redução dos stocks de dívida acumulados na economia portuguesa.

Às autoridades responsáveis pela condução da política orçamental cabe a escolha dos instrumentos e da estratégia de redução da dívida pública.

Já a perspetiva de um banco central sobre o tema do endividamento foca-se essencialmente no seu impacto na condução da política monetária e na salvaguarda da estabilidade financeira. Crescimento económico, estabilidade financeira e nível de endividamento são conceitos indissociáveis:

• A. Endividamento sustentável e estabilidade financeira proporcionam financiamento estável ao investimento que é necessário para crescer;
• B. Crescimento económico providencia o retorno imprescindível para pagamento da dívida e para a rendibilidade do sistema bancário; e
• C. Instabilidade do sistema bancário pode gerar pressão sobre as finanças públicas, assim como, reciprocamente, um endividamento global elevado pode condicionar o funcionamento do sistema bancário.

No que diz respeito à sustentabilidade do endividamento, gostaria de sublinhar que, de uma forma geral:

1. O financiamento da dívida depende da disponibilidade dos investidores para o providenciar,
2. Essa disponibilidade está intrinsecamente ligada à perceção que esses mesmos investidores têm da sustentabilidade da dívida e, finalmente,
3. A sustentabilidade da dívida pública depende criticamente de fatores como (i) a sua dimensão (nomeadamente face à capacidade produtiva do país); (ii) a moeda de emissão; (iii) a nacionalidade dos detentores (i.e., se a dívida é maioritariamente detida por agentes domésticos ou por agentes externos); e (iv) do regime monetário vigente (em particular, importa referir que, no quadro de uma união monetária, o Estado se encontra condicionado pelos limites da política monetária comum e na autonomia para emitir moeda própria).

Importa notar que, na ausência de uma estratégia credível que garanta aos mercados que o serviço da dívida não será posto em causa, a economia poderá ficar vulnerável a choques externos potencialmente conducentes a uma suspensão abrupta do financiamento, com implicações negativas para a estabilidade financeira e para a condução da política monetária.

A circunstância da integração de Portugal na União Europeia e na Área do Euro representa um importante fator de credibilização junto dos mercados financeiros. Trilhar o caminho de redução de dívida ao ritmo de regras comunitárias preventivas, não só credibiliza a trajetória de consolidação, como torna esse esforço mais suave, gradual e consistente. Sabemos, pela experiência passada, que o ritmo ditado pelas expetativas dos mercados resulta numa trajetória de consolidação bastante mais volátil, na medida em que estas expetativas podem responder de forma abrupta a choques súbitos.

Todos temos memória viva das consequências, esforços e condicionalismos que podem resultar de alterações abruptas na perceção dos investidores relativamente à sustentabilidade da dívida. À dureza dos ajustamentos implícitos acresce tipicamente a circunstância de estes se tornarem necessários em momentos de choques adversos, períodos em que o ajustamento é mais difícil e gravoso.

As mais recentes projeções do Banco de Portugal indicam que o triénio 2018-2020 será caracterizado por um crescimento médio anual do produto de 2 por cento, depois de uma década de crescimento médio anual praticamente nulo. A evolução da atividade económica será sustentada no dinamismo das exportações e na recuperação do investimento, num quadro de condições monetárias acomodatícias, perspetivas favoráveis de evolução da procura global, mas reduzidos níveis de poupança interna.

A economia portuguesa tem revelado uma grande capacidade de ajustamento macroeconómico, mas não podemos esquecer que persistem importantes constrangimentos ao crescimento de longo prazo. Nas últimas décadas, ficou patente que o reduzido crescimento do produto potencial limita a capacidade para sustentar maiores níveis de consumo sem incorrer em desequilíbrios externos. Devemos aproveitar o atual momento cíclico para tornar a economia portuguesa mais resiliente a choques adversos e para reforçar o crescimento de longo prazo.

Concluiria, portanto, esta minha intervenção inicial sublinhando que se revela imprescindível e oportuno aumentar a margem de manobra na gestão das nossas interdependências, tanto comerciais como financeiras. Até 2020, perspetiva-se uma conjuntura de crescimento do produto e do investimento que não só favorece como requer uma trajetória de redução dos stocks de dívida na economia portuguesa, por forma, por um lado, a imunizar a economia a choques adversos futuros e, por outro, a abrir margem ao financiamento do investimento.

Estou agora disponível para esclarecer as questões que os Senhores Deputados entendam colocar.

Muito obrigado.